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Impuls von Finreon

Der neue Puffer im Negativzinsumfeld:
Konvexes Drawdown-Management-Portfolio

 
Durch die aktuelle Niedrigzinsphase verlieren Obligationen ihre traditionelle Portfolio-Pufferfunktion als Gegenstück zu den Aktienanlagen. Entsprechend suchen institutionelle Investoren nach neuen Möglichkeiten, absolut positive Renditen in Phasen starker Aktienmarktkorrekturen zu erwirtschaften und somit die Konvexität der Renditeverteilung zu erhöhen. Ein Drawdown-Management-Portfolio kombiniert dabei verschiedene Strategien mit dem Ziel, ein besonders attraktives Auszahlungsprofil in Krisenzeiten zu erwirtschaften. 
 
 
Autor:
Severin Lienhard, B.A., B.Sc 
Business Development 
 
 
Institutionelle Investoren suchen in einem gemischten Portfolio die Eigenschaft der konvexen Renditeverteilung: Konvexe Anlagestrategien kombinieren das Aufwärtspotenzial eines Investments mit einer starken Reduktion des «Abwärtspotenzials» bzw. des möglichen Drawdowns. Letzteres wird in der Regel durch einen (leichten) Verzicht auf Aufwärtspotenzial finanziert. Im aktuellen Tiefzinsumfeld ist die Konvexität bei traditionellen gemischten Portfolios jedoch nur noch bedingt gegeben: Konnten institutionelle Investoren in der Finanzkrise 2008/2009 noch von einem Zinspuffer bei den Obligationen profitieren, fallen diese im heutigen Umfeld sowohl als Puffer als auch als Renditetreiber weg. Schwankungen bei den risikoreichen Anlageklassen, insbesondere Aktien, schlagen sich somit vermehrt direkt in der Gesamtportfolioentwicklung nieder und werden nicht mehr abgefedert. Folglich sind institutionelle Investoren auf der Suche nach Anlagen, welche es ihnen erlauben, die gewünschte Konvexität der Renditeverteilung wieder zu erhöhen bzw. die Pufferfunktion von Obligationen zu ersetzen.
 
 
Abbildung 1: Illustrative Portfoliozusammensetzung sowie Konzept für Strukturierung der alternativen Quote. Quelle: Finreon Research.
Abbildung 1: Illustrative Portfoliozusammensetzung sowie Konzept für Strukturierung der alternativen Quote. Quelle: Finreon Research.
 
 
Eine neue Perspektive auf die alternative Quote
 
Der Fokus richtet sich dabei vermehrt auf die Strukturierung der Alternativen Anlagen, was mit einem eigentlichen Perspektivenwechsel einhergeht: Oft werden alternative Anlageklassen und -produkte nach dem «bottom-up»-Prinzip ausgewählt, d.h. sie werden unabhängig vom Gesamtportfoliokontext und vor allem aufgrund ihrer «stand-alone» Rendite-/ Risikoeigenschaften ausgewählt. Dahingegen wird beim «Top-Down»-Ansatz in erster Linie das Ziel definiert, welches die Alternativen Anlagen im Gesamtportfoliokontext zu erfüllen haben – im vorliegenden Fall als konvexer Puffer bei grossen Verwerfungen am Aktienmarkt zu dienen.
 

Konvexe Anlagestrategien gewinnen an Bedeutung
 
Um diese Konvexität innerhalb der alternativen Quote zu erreichen stehen den Investoren in der Praxis verschiedene Instrumente zur Verfügung, wie beispielsweise Long Volatility Strategien, CTAs (Managed Futures) oder verschiedene Formen von systematischem Risikomanagement. Insbesondere CTAs und Long Vola Ansätze werden häufig zum Drawdown Management eingesetzt, da diese Strategien eine hohe Wahrscheinlichkeit von absolut positiven Renditen bzw. eine negative Korrelation zu Aktien bei grossen Aktienmarktverwerfungen aufweisen.
Abbildung 2: Illustrative Pay-Off Profile von drei konvexen Strategien. Quelle: Finreon Research, Thomson Reuters. Zeitraum: 12/2007-05/2020.
Abbildung 2: Illustrative Pay-Off Profile von drei konvexen Strategien. Quelle: Finreon Research, Thomson Reuters. Zeitraum: 12/2007-05/2020.
 
Klassische, konvexe Instrumente sind mit Nachteilen verbunden 
 
Wie Abbildung 2 aufzeigt, eignen sich diese verschiedenen Strategien jedoch isoliert nur begrenzt für ein Konvexitätsmanagement. Klassische konvexe Strategien wie CTAs beispielsweise haben sich historisch als nur bedingt konvex erwiesen. Die Absicherungsfunktion von Long Volatility Strategien wiederum, die in turbulenten Marktphasen positive Renditen erwirtschaften sollen, muss in ruhigen Marktphasen durch stark negative Renditen «erkauft» werden. Risikomanagement-Ansätze hingegen zeichnen sich dadurch aus, dass sie in ruhigen Marktphasen eine Partizipation an der Marktentwicklung erlauben, in Hochrisikophasen jedoch (wenn auch weniger stark) mit dem Aktienmarkt korrelieren. Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass die genannten, konvexen Strategien isoliert betrachtet die gewünschte Pufferfunktion von Obligationen nur unzureichend erfüllen können.
 
 
Kombination führt zum Erfolg
 
Abbildung 3: Illustratives Payoff-Profil der Kombination aus konvexen Strategien sowie Zusammensetzung des Finreon Drawdown-Management-Portfolios. Quelle: Finreon Research, Thomson Reuters, Eurekahedge & CBOE.
Abbildung 3: Illustratives Payoff-Profil der Kombination aus konvexen Strategien sowie Zusammensetzung des Finreon Drawdown-Management-Portfolios. Quelle: Finreon Research, Thomson Reuters, Eurekahedge & CBOE.
 
Die Heterogenität der Auszahlungsstrukturen der verschiedenen konvexen Strategien eröffnet jedoch ein hohes Diversifikationspotenzial. Das Finreon Drawdown-Management-Portfolio (vorgestellt am 4. September 2019 am akademischen Lunchseminar) bildet eine optimierte Kombination aus fünf sich ergänzenden Ansätzen – 25% Long Volatility Strategien, 25% CTAs, 17% US Treasuries, 17% Gold und 17% risikokontrollierte, defensive Aktien. Die Gewichtungen der einzelnen Anlageklassen wurden so gewählt, dass das Gesamtportfolio sich durch eine positive Rendite in Hochrisikophasen auszeichnet, welche jedoch nicht durch grosse «Kosten» in ruhigen Marktphasen erkauft werden muss.
 
Das Drawdown-Management-Portfolio hat sich empirisch bewährt  
Abbildung 4: Wertenwicklung des Drawdown-Management-Portfolios. Quelle: Finreon Research Bloomberg, Thomson Reuters. Zeitraum: 07/2019-05/2020
Abbildung 4: Wertenwicklung des Drawdown-Management-Portfolios. Quelle: Finreon Research Bloomberg, Thomson Reuters. Zeitraum: 07/2019-05/2020
 
Die richtige Kombination verschiedener konvexer Strategien in ein systematisches Drawdown-Management-Portfolio schöpft idealerweise die unterschiedlichen Eigenschaften der verfügbaren Ansätze ab. Das Finreon Drawdown-Management-Portfolio liefert ein konvexes Auszahlungsprofil, welches auch in ruhigen Marktphasen ein kostengünstiges Drawdown Management erlaubt (Abbildung 4, Grafik links unten). Die Drawdown-reduzierenden Merkmale der Strategien werden in turbulenten Phasen (2) abgeschöpft ohne in ruhigen Marktphasen (1) zu hohe Kosten zu verursachen. Auch das Verlust-Reduktionspotential konnte während der Corona Krise gut beobachtet werden (Abbildung 4, Grafik rechts unten). Das Finreon Drawdown-Management-Portfolio konnte im ersten Quartal 2020 einen YTD Gewinn von +9.7% erzielen, während der MSCI World einen Verlust von -21% erleiden musste. 

Schlussfolgerungen

  • Um die verloren gegangene Pufferfunktion von Obligationen bei Aktienmarktverwerfungen zu ersetzen, gewinnt eine zielgerichtete «Top-Down» Strukturierung der alternativen Quote an Bedeutung.
  • Investoren sollten dabei auf die Diversifikation der verfügbaren konvexen Ansätze setzen, um die Portfoliokonvexität optimal zu gestalten. 
  • Ein optimiertes Drawdown-Management-Portfolio ermöglicht es, ein attraktives Pay-Off-Profil zu erzielen, welches Substanzverluste reduziert ohne das Aufwärtspotenzial in ruhigen Marktphasen zu stark zu mindern.

 

 
 
Für eine vertiefte Diskussion stehen Ihnen gerne zur Verfügung:
Simon T. Müller, Head of Business Development, Finreon AG (simon.mueller@finreon.ch, +41 71 230 08 10)
Severin Lienhard, Business Development, Finreon AG (severin.lienhard@finreon.ch, +41 71 230 08 05)
 
 
 
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