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Perspectives de la pratique

From boom to bust: structure des taux, volatilité et prix des actions au fil du cycle économique

 
La Fed a progressivement relevé les taux directeurs au cours des dernières années. Les taux d’intérêt à dix ans des emprunts d’Etat américains ne sont aujourd’hui que légèrement supérieurs à ces derniers. En outre, l’année passée a été marquée par des phases de volatilité prononcée sur les marchés. Cela signifie-t-il qu’une correction significative sur les marchés est imminente?
 
L’économie et les marchés boursiers évoluent par cycles répétitifs. Déjà Friedrich von Hayek et Ludwig von Mises, fondateurs de l’école autrichienne du cycle économique, ont étudié dans leurs travaux les raisons de cette évolution en dents de scie (boom and bust). Cette constatation est également vraie pour notre passé proche : depuis le début des années 1990, le marché global a en effet été marqué par deux cycles. Tant l’un que l’autre se sont terminés par une chute dramatique des cours : la crise liée à la bulle Internet à partir de 2000 et la crise financière à partir de 2007.
 
L’analyse des relations systématiques qui existent entre la pente de la courbe de structure des taux US et la volatilité sur les marchés permet de mieux évaluer la situation actuelle ainsi que les possibles évolutions des prix dans le cadre du cycle économique (cf. illustration 1):
 
  • Durant la première phase du cycle (« reprise »), les taux directeurs (qui sont issus de la récession) sont faibles, tandis que les taux d’intérêt à long terme, influencés par des prévisions de croissance enthousiastes, augmentent. Ainsi, les marchés des actions progressent et la volatilité se rétracte.
  • Durant la deuxième phase (« boom »), les taux directeurs sont progressivement relevés. Le niveau de volatilité est faible et les prévisions de croissance à moyen terme sont excellentes ; investir dans les marchés continue d’être attractif.
  • Au cours de la troisième phase (« ralentissement »), la Fed continue de mener un politique monétaire à caractère restrictif. Simultanément, les prévisions de croissance se péjorent. La courbe de structure de taux s’aplatit et des phases de volatilité plus élevée surviennent sur les marchés.
  • Les investisseurs au succès durable évitent surtout la quatrième et dernière phase (« récession »), durant laquelle des pertes de valeur dramatiques se matérialisent. La volatilité sur les marchés est élevée et les taux d’intérêt à long terme diminuent fortement. Les banques centrales réagissent avec des baisses résolues des taux directeurs, une mesure qui a comme conséquence l’augmentation de la pente de la courbe de structures des taux.
Illustration 1: concept – taux d’intérêt, volatilité et prix des actions au cours du cycle de marché
Illustration 1: concept – taux d’intérêt, volatilité et prix des actions au cours du cycle de marché
 
Ces quatre phases peuvent être aisément mises en évidence de manière empirique au travers de l’évolution cyclique de la pente de la courbe de structure des taux et de la volatilité du marché global au cours des deux derniers cycles (cf. illustration 2).
 
Illustration 2: observation empirique – taux d’intérêt, volatilité et prix des actions au cours des deux derniers cycles de marché
Illustration 2: observation empirique – taux d’intérêt, volatilité et prix des actions au cours des deux derniers cycles de marché
Source : Bloomberg, Finreon Research, CME Group Research; période: avril 1992 à avril 2018; la volatilité est calculée sous la forme d’une moyenne mobile exponentiellement pondérée de l’indice MSCI World Total Return. La pente de la courbe de structure des taux correspond à la moyenne mobile de deux ans de la différence entre les rendements sur les emprunts d’Etat américains à dix ans et le taux des fonds fédéraux américains. 
 
Dans le cycle de marché actuel, nous nous situons actuellement entre la deuxième et troisième phase (cf. illustration 3). Il convient de relever ici que les phases de reprise et de boom, qui perdurent maintenant depuis environ dix ans, démontrent sous l’effet des interventions marquées et non-conventionnelles des banques centrales une durée exceptionnellement longue. D’un point de vue historique, cela signifie que la courbe de structure de taux peut potentiellement devenir plus plate tandis que la volatilité du marché global pourrait augmenter davantage. Si le marché des actions venait à réagir à ces développements comme il l’a fait lors des deux derniers cycles, une correction importante devrait donc survenir dans un intervalle d’un à trois ans.
 
Illustration 3: observation empirique – taux d’intérêt, volatilité et prix des actions au cours du cycle de marché actuel
Illustration 3: observation empirique - observation empirique – taux d’intérêt, volatilité et prix des actions au cours du cycle de marché actuel
 
Il existe cependant des différences significatives par rapport aux corrections passées. Premièrement, les banques centrales sont déjà très actives sur les marchés et ont une sortie sous contrôle direct. Ensuite, elles ne courent pas le risque de perdre le contrôle du développement de l’inflation, une problématique qui les a contraintes lors des cycles passés à continuer de relever les taux directeurs. Enfin, les marchés souffrent de distorsions importantes causées par la politique monétaire de ces dernières années.

Conclusion

  • L’économie évolue par cycles qui se terminent souvent par des pertes de substance sur les marchés des actions et par une récession
  • La relation entre la courbe de structure des taux d’intérêt et la volatilité des marchés suit un cycle en quatre phases
  • Nous nous trouvons entre la phase de boom et celle de ralentissement du cycle actuel
  • Une correction pourrait survenir bientôt, même si des différences significatives sont à constater par rapport aux chutes des marchés observées par le passé.
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